1月7-8日，2017中国首席经济学家论坛五周年年度论坛在上海举行。

1月7-8日，2017中国首席经济学家论坛五周年年度论坛在上海举行。本届论坛以“拨云见日——全球经济的迷途与变局”为主题，来自境内外银行、证券、基金、投行的40多位首席经济学家围绕“全球经济的迷途与变局”、“中国经济如何稳中求进”、“如何看待房地产泡沫”、“美联储加息背景下的全球资产配置策略”、“流动性拐点下的中国股市债市”等议题展开探讨，在全球政治经济充满“黑天鹅”的时刻，激荡思想，呈现亮点，求同存异，驱除心头的迷思与雾霾。

光大证券全球首席经济学家彭文生以《金融周期下半场的宏观环境》为主题发表演讲，以下为演讲实录：

2017年面临着一个宏观环境可能是类滞胀的环境，今年的趋势呈现出增长下行压力、通胀上行压力的态势。那么，应对这样的类滞胀是什么样的一个政策环境，未来的走势是怎么样。

2016年稳增长主要是靠房地产和银行信贷扩张，所以从房地产和银行信贷扩张的角度看，经济短期的增长是趋稳，但是金融的风险增加了。所以看金融周期把房地产和银行信贷放在一起看，往上是繁荣，价格上升，信贷扩张，往下是房地产价格下跌，信贷萎缩。

中国2016年金融周期继续扩张，风险更大了。那这两个之间，经济周期类滞胀，金融周期继续扩大，风险增加，这两个之间有什么联系呢？经济周期的类滞胀部分反映了金融周期继续扩张的影响，也可能成为促进未来房地产调整和信贷调整的一个出发因素。

彭文生认为，经济增长的下行压力从什么地方来？第一是和金融周期关系不大的，人口的因素，25到29岁之间的人口2008年达到顶点以后，然后快速下行。所以在中国金融周期上行的阶段，人口总量是快速萎缩，2017年进入负增长，所以这个对潜在增长率是一个拖累。第二是金融周期本身的影响，土地价格上升，导致其他行业的运营成本增加。金融和地产的过度扩张，占用资源。第三就是环保的恶化，环境的恶化，制约经济增长。

他认为，中国的CPI低估了真正的通胀率，低估了重要的来源就是房租，中国的CPI是用房租来衡量成本的，而国内自有住房比重非常高，租房市场非常小，流动性很低，大部分年轻人追求自己购房，所以房地产价格或者住房价格和租金之间的综合体可能才是真正的比较准确的衡量住房成本的一个指标，它导致的结果是什么呢？导致的结果是CPI住房权重被低估，同时通胀率住房成本的上涨率被低估，两个因素导致CPI衡量通胀被低估。

他说，通胀被低估了，不代表房价没有上涨，它对经济的影响还是存在的，经济影响重要的方面就是影响内部汇率。大家谈汇率的时候，注意力放在外部汇率，比如说实际有效汇率衡量贸易的竞争力，实际上有一个非贸易品比贸易价格的比率，衡量的是非贸易品比如说服务业、房地产行业和贸易品行业对社会资源的竞争，哪个方面的价格涨得多，吸引更多的资源到哪个方面。所以中国的出口行业，这一年多虽然实际有效汇率明显贬值，但是出口没有改善，最近好多人讨论这个问题，说汇率贬值没用，看过去一年多汇率贬值不少，但是出口没有改善。因为内部汇率还在继续升值。这是计算了非贸易品价格对贸易品价格的比率，和传统看实际有效汇率最近历史上两者是基本上符合的，但是最近分化很厉害，这就解释了为什么现在出口没有改善。但是另外一个反映就是刚才讲了它导致的结果就是增加的外部汇率的贬值压力，内部汇率的升值增加了外部汇率的贬值压力，外部汇率的贬值导致的结果是贸易品价值上升，所以就变为CPI的上升，就是隐性通胀转为显性通胀。

“所以我们的预测，对今年的预测，增长可能下行到6.5%左右，通胀有明显的上涨，最高CPI可能到2.7%。这样的对宏观政策是什么含义？”他说，中国的类滞胀，人口老龄化是一个很大的问题，需求和供给同时放慢。再就是金融自由化带来金融周期的影响和贫富差距，导致的稳增长靠投资这样一个恶性循环的态势。

所以在这样一个情况下，储蓄率比较高的情况下，潜在增长下行的过程当中，政策刺激更多是刺激房地产价格，而不是经济增长和一般商品的价格。那怎么应对呢？紧信用还是紧货币？彭文生认为针对金融周期这样的情况，紧信用比紧货币更加重要。

他说，因为驱动资产价格，金融风险和信用扩张是个大关系，所以紧信用可能是更好的政策应对。那么结构改革方面，更重要的是公平导向的财政税收制度改革，要增加财政税收制度的调节收入分配的功能，当然还有房地产发展的长效机制，土地供应等等。

最后未来的调整路径是什么样的？中国现在是先去库存，先去产能，房价没有跌，信贷还是扩张，导致的结果彭文生的判断是如果未来去产能真的是有效的话，未来一年里面通胀的压力可能超过所有人现在的预期。通胀的压力最终会导致政策紧缩，无论是信贷紧缩还是货币政策紧缩，而货币和信贷政策的紧缩会导致房价下跌。金融周期下半场房价下跌信用紧缩难以逃避，只是路径不一样而已。

（责任编辑：刘晓莉 编辑：周方铂 摄影／图片：肖允）